新股申购模式改革指的是纯现金申购改成市值加现金或者纯市值申购。支持改革的是持有北交所二级市场股票，但是手头现金不多的投资者。反对改革的是不持有不持有北交所二级市场股票，但是手头现金多的投资者。对于像我这样，既有北交所二级市场股票，又有现金的投资者，对于改革持中性态度。 在讨论这个问题之前，我们先来回顾一下深沪新股申购变迁史（从2000年左右开始）。 1. 第一阶段：纯现金申购，最火热的时期是2007年前后，中国石油就是最典型的代表。后来因为股市下跌，纯现金申购被取消。和现在北交所纯现金申购不同，当时是没有单个账户申购上限限制的，所以不需要千方百计搞账户。 2. 第二阶段：现金加市值，大约在2014和2015年。由于增加了单个账户申购上限，所以既要钱多，又要账户多。也是因为股市下跌，这种方式也被叫停了。我记得：最后一批申购，都已经申购完成了，依然宣布取消。当时参与亚星智能新股申购的资金超过1万亿，已经对银行的流动性造成了冲击。 3. 第三阶段：纯市值申购，其实纯市值申购也分注册制之前和注册制之后。在纯市值申购的时候，账户越多越有利，于是我申请了公司户。我一般每个账户沪深市值各配20万，在注册制之前每个月差不多能中好几个。但是，注册制之后，网上发行量从90%锐减到50%以下，再叠加现在新股发行数量也比较少，每年中签的数量也大幅减少。 从沪深新股申购的历史来看，每一次重大改革都是发生在下跌的时候。虽然国际上都是采用纯现金申购模式，但是我们的国情不一样。A股历来是新股不败，当时导致了超过万亿资金参与亚星智能申购。每次申购的时候，不但影响股市，还影响到了银行间的流动性。 回顾了沪深新股申购的历史，我们再来看看北交所会不会在现在改革新股申购模式。 1. 现在是北证50的牛市，如果改革以后，北证50万一大跌（不一定是改革引起的），我相信现在支持改革的投资者将会是骂的最凶的那批人。所以，去年北证50在700点的时候，是比较合适改革的。 2. 市值申购的前提是要有市值。沪深市值申购，我可以配银行、家电等蓝筹股。而北交所现在总市值太小，向锦波生物这样的偏蓝筹的股票太少。所以，北交所第一时间要做大自己，让更多发锦波生物和开发科技这样大市值、业绩优异的公司上市。 3. 北交所股票波动实在太大。降低北交所二级市场波动的，除了多一点蓝筹股，还应该鼓励和引导长线资金（公募基金等）入市。不然在股市向下的时候，会一级和二级市场双杀，照成新股发行困难，这是管理层必须考虑的问题。 4. 现在北交所新股申购的资金在4000亿左右，而沪深二级市场的交易额接近2万亿，改革的迫切性不强。 有人肯定要问：那么为什么北交所新股发行暂停将近2个月？其实，在去年，也暂停过一段时间。2024年3月27日，无锡鼎邦发行。暂停差不多2个月以后，才发行了万达轴承。接着，又暂停超过2个月，才发行的太湖远大。我们没办法知道管理层暂停新股的原因，但是也不用过分解读。既然已经等了2个月，就再耐心等待1个星期把。 另外，我想提醒大家，如果进行新股申购改革，肯定先要进行系统测试。现在，北交所只有存量公司切换920代码的测试，没有和新股发行相关的测试。 在支持现金申购的投资者中，也有部分人希望进行对他们有利的小改革，由于没有看到有测试的公告，几乎也没什么可能性。 其实所有人投资者都不愿意看到的是定价机制改革。

（作者为中国人民大学文学院教授）

【注：本文系教育部人文社会科研研究一般项目“乾嘉笔记叙录与亚星智能整理研究”（项目编号：19YJA751039）阶段性成果】

责编/韩拓 美编/金杜

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